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焦煤行业:焦煤价格陆续上涨 估值仍有吸引力

文章来源:广发煤炭  更新时间: 2017-08-12 07:18

    核心观点

    一、钢铁去产能稳步进行,采暖季限产或影响焦煤需求

    十一五和十二五期间钢铁淘汰落后产能陆续推进,而16年以来在供给侧改革背景下力度有所加大,16年全年淘汰粗钢产量6500万吨,而17年目标淘汰5000万吨,此外上半年共取缔、关停地条钢企业600多家,涉及产能1.2亿吨。根据17年2月四部委联合六省市政府联合颁布《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》,明确了“2+26”城市的大气治理任务,方案要求“实施工业企业采暖季错峰生产,重点城市加大钢铁企业限产力度”。2016年全国钢材产量为11.38亿吨,而根据广发钢铁小组的数据,已明确采暖季钢铁产能限产50%的城市石家庄、唐山、邯郸、安阳、淄博、长治、焦作7座城市,16年钢材产量2.1亿吨,占全国比重18.8%,“2+26”城市的钢材产量3.8亿吨,占全国比重33.3%。因此我们按照采暖季4个月测算,影响钢铁产量约3300万吨-5900万吨(分别按照7个城市减产50%和2+26个城市减产50%测算上下限),占16年钢材产量的2.9%-5.2%,占16年采暖季(16年11月-17年2月)产量的9.4%-16.6%。

    二、煤价:供给偏紧,需求回升,焦煤价格近期上涨30-50元/吨

    17年以来焦煤价格高位回落,其中上半年京唐港和柳林4号主焦煤价格分别为1551元/吨、1441元/吨(16年均价为969元/吨和863元/吨),6月以来底部分别回升70元/吨,至目前的1450元/吨、1330元/吨。而从全国范围来看,炼焦煤价格近期陆续上涨,其中山东、江苏、安徽等地焦煤价格涨50元/吨,山西地方煤矿焦煤价格涨30-50元/吨,而山西焦煤集团也针对非长协用户价格上涨20-50元/吨。煤价上涨的主要原因是:(1)吨钢测算毛利达1000-1300元/吨;(2)焦煤产量15-16年分别下降14%和10%,而17年以来仅增4%,进口量增速也由上半年的同比增长33%明显下降(进口占消费量的16%);(3)澳洲焦煤近期价格上涨30%,运抵国内测算价较国内高约100元/吨,远高于国内涨幅;(4)港口和下游库存仍处于中低位。

    三、焦煤价格受钢价和钢铁产量影响,其中钢价影响更为明显

    对比历史上焦煤价格与钢价和钢铁产量的关系。相比产量,焦煤价格与粗钢价格走势一定程度上保持一致,具备明显相关性,焦煤价格与粗钢产量相关性不强,不过近两年价格受煤、钢供给侧改革影响求弹性减小而供给端弹性加大。此外,历史上钢铁行业限产背景下往往带来焦煤价格上涨或跌幅收窄。总体来看,此次钢铁限产带来采暖季焦煤需求下降幅度约10-15%(全年影响约3-4%),不过进口量的下降和低位产量因素将一定程度上缓解需求影响。

    四、观点:焦煤价格陆续上涨,继续看好供需超预期背景下的估值提升

    6月末以来焦炭价格累计上涨200-250元/吨,钢价平均也有10-15%涨幅,尽管采暖季钢材限产将导致目前焦煤阶段性需求下降。但11月以前煤焦钢产业链需求仍将小幅上涨,加上近期海外焦煤价格提升30%以上,国内焦煤价格已累计上涨30-50元/吨。预计受钢铁旺季需求提升、钢焦价格上涨等因素影响,焦煤价格有望继续上涨。按照我们测算,不考虑下半年煤价上涨,各焦煤公司PE基本处于12-18倍,而精煤价格上涨50元/吨(不考虑煤种和区域区别),各公司盈利有望上涨20%,按照全年煤价上涨100-200元/吨,部分公司PE有望下降至10倍以内。此外,目前板块PB也仅1.8倍,仅高于银行和石化板块。

    总体而言,我们延续周报观点,认为煤炭行业供需整体超预期的背景下,估值有望继续提升。建议继续关注弹性较高的焦煤公司,如潞安环能,西山煤电,平煤股份、阳泉煤业,以及估值较低的动力煤公司,如兖州煤业、陕西煤业等。

    风险提示:宏观经济下行,煤炭行业去产能进度不及预期。

    以下为正文

    下游:钢铁去产能稳步进行,采暖季限产或影响焦煤需求

    近几年钢铁去产能稳步推进,其中“十一五”计划炼铁产能淘汰1亿吨,计划淘汰炼钢产能5000万吨,实际淘汰落后炼铁产能1.23亿吨、炼钢产能7224万吨,“十二五”计划淘汰炼铁产能4800万吨、炼钢产能4800万吨,实际淘汰炼铁产能9089万吨、炼钢9486万吨。而“十三五”计划压减粗钢产能1亿-1.5亿吨。据发改委消息,2016年钢铁行业全年实际淘汰粗钢产能6500万吨,17年截至5月底,全国已压减粗钢产能4239万吨,完成年度目标任务5000万吨的84.8%,上半年共取缔、关停地条钢企业600多家,涉及产能1.2亿吨,7月提出严防地条钢死灰复燃。

    而17年以来环保力度持续升级,2017年2月四部委联合六省市政府联合颁布《京津冀及周边地区2017年大气污染防治工作方案》,明确了“2+26”城市的大气治理任务,方案要求“实施工业企业采暖季错峰生产,重点城市加大钢铁企业限产力度,各地实施钢铁企业分类管理,按照污染排放绩效水平,制定错峰限停产方案,石家庄、唐山、邯郸、安阳等重点城市,采暖季钢铁产能限产50%,以高炉生产能力计,采用企业实际用电量核实”。2016年全国钢材产量为11.38亿吨,而根据广发钢铁小组的数据,已明确采暖季钢铁产能限产50%的城市石家庄、唐山、邯郸、安阳、淄博、长治、焦作7座城市,16年钢材产量2.1亿吨,占全国比重18.8%,“2+26”城市的钢材产量3.8亿吨,占全国比重33.3%。因此按照采暖季4个月测算,影响钢铁产量约3300万吨-5900万吨(分别按照7个城市减产50%和2+26个城市减产50%测算上下限),占16年钢材产量的2.9%-5.2%,占16年采暖季(16年11月-17年2月)产量的9.4%-16.6%。

    煤价:供给偏紧,需求回升,焦煤价格近期上涨30-50元/吨

    16年供给侧改革以后焦煤价格大幅上涨,不过17年初开始高位回落,至6月中旬企稳回升。其中,上半年京唐港和柳林4号主焦煤价格分别为1551元/吨、1441元/吨(16年均价为969元/吨和863元/吨),而6月以来底部分别回升70元/吨,至目前的1450元/吨、1330元/吨。而从全国范围来看,炼焦煤价格近期陆续上涨,其中山东、江苏、安徽等地焦煤价格涨50元/吨,山西地方煤矿焦煤价格涨30-50元/吨,而山西焦煤集团也针对非长协用户价格上涨20-50元/吨。近期煤价上涨主要由于:

    1)焦煤下游价格上涨:钢焦总体盈利情况较好,6月末以来焦炭价格累计上涨200-250元/吨,钢铁利润处于历史高位,目前螺纹钢(HRB400mm)价格为4197元/吨,吨钢毛利达到约1300元/吨,总体来看下游对焦煤的采购积极性较高,支撑焦煤价格上涨;

    2)焦煤供给量:近两年小煤矿关闭及供给侧改革焦煤产量下降更为明显,其中15-16年产量分别下降14%和10%,而17年上半年产量在16年同期低基数基础上也仅增长4%至2.20亿吨;而进口煤方面,上半年进口量0.36亿吨,同比增速33%,7月以来由于海外煤价上涨及进口煤限制政策进口量也有明显下降;

    3)海外焦煤价格上涨:上半年澳风景矿硬焦煤价格为180.6美元/吨,折合人民币1205元/吨,6月15日达到最低点140.5美元/吨,之后底部回升44美元/吨至目前的184.5美元/吨,折合人民币1231元/吨,运抵国内的测算价格较国内高近100元/吨。

    4)焦煤库存仍在中低位:近期大中型钢厂和独立焦化厂的库存仍位于13-14天的中低位,三大港口焦煤库存也较4月有所下降。

    历史表明:焦煤价格受钢价和钢铁产量影响,其中钢价影响更为明显

    焦煤价格与钢价走势基本一致,近两年受供给侧改革影响煤、钢供给端对价格的弹性在加大

    1、焦煤价格与粗钢价格走势一定程度上保持一致,具备明显相关性

    2006-2009年:Myspic综合钢价指数最高点、最低点分别为2008年的182、2006年的124,柳林4号焦煤坑口价最高点和最低点分别为2008年1039元/吨、2006年419元/吨;

    2010-2015年:Myspic综合钢价指数最高点、最低点分别为2011年的171、2015年的85,柳林4号焦煤坑口价最高点和最低点分别为2011年1172元/吨、2015年414元/吨,柳林4号焦煤车板价最高点和最低点分别为2011年的1675元/吨、2015年的699元/吨;

    2016年至今:钢材价格与焦煤价格开始企稳回升,目前Myspic综合钢价指数、柳林4号焦煤坑口价、柳林4号焦煤车板价分别为149、760元/吨、1330元/吨。

    2、历史上相比钢价,焦煤价格与粗钢产量相关性不强,不过近两年价格受煤、钢供给侧改革影响求弹性减小而供给端弹性加大

    2006-2009年:粗钢产量方面,最高点、最低点分别为2006年的4.19亿吨、2009年的5.68亿吨,同比增速方面,最高点、最低点分别为2006年的18.50%、2008年的1.10%,而柳林4号焦煤坑口价最高点和最低点分别为2008年1039元/吨、2006年419元/吨;

    2010-2015年:粗钢产量方面,最高点、最低点分别为2010年的6.27亿吨、2014年的8.23亿吨,同比增速方面,最高点、最低点分别为2010年的9.30%、2015年的-2.30%,而柳林4号焦煤坑口价最高点和最低点分别为2011年1172元/吨、2015年414元/吨,柳林4号焦煤车板价最高点和最低点分别为2011年的1675元/吨、2015年的699元/吨;

    2016年至今:在盈利维持高位、15年低基数的背景下,钢材产量小幅上升,16年产量同比增加1.2%,而焦煤价格在供给侧改革、需求回暖的背景下开始企稳回升。

    历史上钢铁行业限产背景下往往带来焦煤价格上涨或跌幅收窄

    1、2008年9月开始,受金融危机影响,钢铁行业需求低迷,钢铁企业出现大面积减产潮:

    ??粗钢产量:粗钢产量下滑,2008年9月、10月、11月、12月粗钢产量分别同比下滑9.10%、17.00%、12.40%、10.50%,2008年下半年粗钢产量同比下滑5.42%(而上半年上涨9.99%)。

    ??钢材价格:钢材价格低迷,2008年9月、10月、11月、12月Myspic综合钢价指数分别同比上涨22.06%、下跌4.45%、下跌18.45%、下跌21.70%,2008年下半年myspic综合钢价指数均值为169,同比上升10.27%(上半年增速为44.92%)。

    ??焦煤价格:焦煤价格上涨,但涨幅放缓,以柳林4号焦煤坑口价为例,2008年9月、10月、11月、12月分别同比上涨141.74%、48.88%、20.47%、8.36%,2008年下半年同比增92.09%(上半年同比增长96.70%)。

    2、2010年8月,工信部对2010年淘汰落后产能的企业名单进行了公告,确保列入名单企业的落后产能在2010年9月底之前关停,其中炼铁淘汰产能3524.6万吨,炼钢淘汰产能876.4万吨,炼铁淘汰能力占比约6%,炼钢淘汰能力占比约1.5%,同时,部分省市开水拉闸限电,导致粗钢产量下滑:

    ??粗钢产量:粗钢产量下滑,2010年8月、9月、10月粗钢产量分别同比下滑1.10%、5.90%、3.80%,2010年下半年粗钢产量同比增速为0.98%(而上半年达21.49%)。

    ??钢材价格:钢材价格上行,2010年下半年myspic综合钢价指数均值为158,同比上升13.37%(上半年增速为17.66%),2010年全年钢价同比增15.45%,而2009年、2011年钢价同比增速分别为-25.95%、+9.73%。

    ??焦煤价格:焦煤价格上涨,以柳林4号焦煤车板价为例,2010年下半年均价为1482元/吨,同比上涨12.00%(上半年增速为22.43%),2010年全年焦煤价格同比增16.98%(2009年下滑24.10%)。

    3、2013年10月,国务院颁布了《关于化解产能严重过剩矛盾指导意见》,提出在提前一年完成“十二五”淘汰落后产能目标的基础上,2015年前再淘汰1500万吨炼钢产能,同时推进河北、山东等六地区产业结构调整,分散钢铁产能,推动城市钢厂搬迁,未来五年压缩钢铁行业产能超过8000万吨。另一方面,环保压力严峻,例如,河北省从11月至2014年5月开展环保史上最大规模的联合执法行动:

    ??粗钢产量:粗钢产量增速下滑,2013年10月、11月、12月粗钢产量同比增速分别为9.19%、4.17%、6.51%,2014年全年粗钢产量同比增0.90%(2013年同比增7.54%)。

    ??钢材价格:钢材价格下跌速度放缓,2013年下半年myspic综合钢价指数均值为130,同比下跌3.87%(上半年同比下滑11.27%),2013年全年钢价同比跌7.75%(2012年钢价同比下跌15.81%)。

    ??焦煤价格:焦煤价格跌幅缩窄,2013年下半年柳林4号焦煤车板均价为1081元/吨,同比下跌16.30%(上半年下跌23.94%),跌幅明显缩窄。

    4、2014年7月工信部公布2014年首批淘汰落后和过剩产能企业名单,被列入公告名单内的企业落后产能将要在2014年9月底前关停。名单共涉及炼铁企业44家、炼钢企业30家,需淘汰落后和过剩产能达4,800.4万吨:

    ??粗钢产量:粗钢产量增速下滑,2014年8月、9月、10月粗钢产量分别同比增长1.04%、0.02%、-0.30%,2014年下半年粗钢产量同比增速为4.72%(上半年为5.27%)。

    ??钢材价格:钢材价格跌幅扩大,受到经济低迷、需求不振、供给严重过剩的影响,2014年下半年myspic综合钢价指数均值为113,同比下跌12.98%(上半年下跌8.86%),2014年全年钢价同比跌10.90%(2013年钢价同比跌幅为7.75%)。

    ??焦煤价格:焦煤价格跌幅扩大,源于需求低位、供给过剩,焦煤价格自12年初开始下滑,2014年下半年柳林4号焦煤车板均价为776元/吨,同比下跌28.17%(上半年下跌19.52%),2014年全年焦煤价格同比跌24.05%(2013年跌幅为20.96%)。

    5、2015年在需求低迷、去产能的影响下,我国粗钢产量25年首次年度下滑,全年粗钢产量8.04亿吨,同比下滑2.30%(2014年同比增加0.90%),而钢材价格方面,2015年钢材价格同比下滑28.24%(2014年同比下滑10.90%),维持跌势,焦煤价格方面,受到产能大幅扩张、供给过剩以及需求弱势的影响,焦煤价格大幅下滑,2015年柳林4号焦煤车板价格均价为699元/吨,同比下滑20.26%,(2014年同比下滑24.05%)。

    6、2016年以来,在房地产投资回暖、基建投资维持高位的背景下,钢铁行业需求复苏,加上15年低基数,16年粗钢产量同比增1.20%,17年1-6月粗钢产量累积增长4.60%,而钢材价格方面,需求回暖促进价格上行,2016年钢材价格同比增长14.18%,目前Myspic综合钢价指数为149,同比增53.61%,焦煤价格方面,源于供给侧改革、需求回暖,2016年柳林4号焦煤车板价为856元/吨,同比增23.52%,其中上半年、下半年分别同比下滑18.46%、上涨68.64%,截至目前,柳林4号焦煤车板价为1330元/吨,同比上涨93.31%。

    结论:近期钢铁行业环保压力明显,国家提出严防地条钢死灰复燃,2017年4月“2+26”个城市现场督察工作正式启动,据测算京津冀地区采暖季限产50%,或减少钢铁产量约3241-5750万吨,从历史上看,焦煤价格与钢材价格存在较明显的正相关性,而与粗钢产量相关性不明显,焦煤价格在钢铁行业限产政策实施后,价格出现上涨或跌幅收窄,主要源于供给收缩使得钢材价格维持高位,钢焦产业链高盈利支撑焦煤采购积极性,在一定程度上支持焦煤价格。因此,我们认为,钢铁行业限产对焦煤价格或有积极正面作用。

    观点:焦煤短期上涨趋势明显,继续看好供需超预期背景下的板块估值提升

    6月末以来焦炭价格累计上涨200-250元/吨,钢价平均也有10-15%涨幅,尽管采暖季钢材限产将导致目前焦煤阶段性需求下降。但11月以前煤焦钢产业链需求仍将小幅上涨,加上近期海外焦煤价格上涨,国内焦煤价格已累计上涨30-50元/吨。预计受钢铁旺季需求提升、钢焦价格上涨等因素影响,焦煤价格有望继续上涨。按照我们测算,不考虑下半年煤价上涨,各焦煤公司PE基本处于12-18倍,而精煤价格上涨50元/吨(不考虑煤种和区域区别),各公司盈利有望上涨20%,按照全年煤价上涨100-200元/吨,部分公司PE有望下降至10倍以内。此外,目前板块PB也仅1.8倍,仅高于银行和石化板块。

    总体而言,我们延续周报观点,认为煤炭行业供需整体超预期的背景下,估值有望继续提升。建议继续关注弹性较高的焦煤公司,如潞安环能,西山煤电,平煤股份、阳泉煤业,以及估值较低的动力煤公司,如兖州煤业、陕西煤业等。

    风险提示

    宏观经济下行导致钢铁需求大幅下滑,钢铁、煤炭行业去产能进度不及预期。

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